文 | 海若镜
又一支源自清华的投资基金成功募集了新一轮资金，这次的主角是张鸣晨和他创办的星连资本。
成立不久的星连资本，2021年初入市场时就参与了智谱的天使+轮融资，随后持续追加投入，首期基金中40%的资金配置给了智谱。类似的持续加码策略，也体现在基流、生数科技、面壁智能等案例上。
针对基流，他们先后投资了五六轮，成为其外部最大股东。在基流以15亿估值寻求融资的关键节点，原本承诺的投资人临时退出，张鸣晨表示，“没问题，我们牵头。”不到一年时间，基流的估值增长了10倍。
在见到张鸣晨之前，我以为他会是那种敢于豪赌的激进投资者，但他自我评价为“相当保守”，打牌时也极少all-in。在他看来，重仓那些有潜力实现“本垒打”的公司，用高风险换取高回报，是美元基金的常规操作手法，他把星连资本形容为“披着人民币外衣的美元基金”。而现在，他们也成功募集到了美元资金。
据暗涌Waves了解，10月份星连资本的首期美元基金完成了首次关账；8月份，人民币成长基金也完成了首次关账；4月份，专注于早期投资的人民币三期基金同样完成了首次关账。自成立以来，“首期基金投资的AI项目中，有三分之一已经处于IPO的轨道上。”
张鸣晨所理解的保守，第一层含义是不为假说下注。如果将一个复杂任务拆解成8个步骤，他不会在只解决了2步时就投入资金；而是等到学术界已经攻克了6个，只剩下2个最难的问题时，才拿出钱来参与。
讨论AI技术时，他直言“哲学探讨没有意义，直接看定量数据”。当一款海外新芯片成为市场热议话题，他不参与定性的讨论，而是直接询问几家模型厂商，了解实际使用效果如何——听到事实后，讨论就此结束。
典型的理工科思维模式。
在张鸣晨看来，星连敢于重仓的底气，来自于“距离足够近”。
张鸣晨本科和硕士均就读于清华大学自动化系，这使他能够自然地融入清华技术创业者的圈子。基流科技创业初期，没有客户，张鸣晨通过朋友关系帮他们协调了一批GPU，用于完成技术验证。投资只是一个起点。AI公司变化迅速，他与创始团队相处得像同事一样，作为“同一战壕的战友”，他了解重点投资的订单、管线进展和潜在需求，这些“明牌”让他敢于继续追加投资。
对于“投资教授”这件事，投资圈内常有反复，投与不投各有100个理由。张鸣晨是坚定的支持派，他将星连资本定义为一家Researcher Fund，自2021年起就坚定地“不投大厂，投大学”，因此，星连70%的项目来自清华。
如今，市场逐渐形成共识：AI正变得像数学一样，最顶尖的1000人贡献了整个行业95%的成果。比市场早两年半做出转向，让张鸣晨抓住了国内顶级研究人员的机遇，也更深地融入了清华的创业生态，能够获取那些在小圈子内流传的信息。星连与清华大学九个研究AI的院系合作，“有的研究员刚加入课题组，创业项目就已经推了过来”。
如何判断一位教授的商业化潜力？他说要看“三气”：虎气、猴气、熊气。如何形成能够支撑VC变现的顶级认知？“七分靠技术，三分靠直觉”。在张鸣晨看来，看的项目足够多，做的决策足够多，获得的反馈足够多，就能形成“投资手感”，就像训练AI模型一样。
在移动互联网时代，张鸣晨作为谷歌中国第一批员工，后来加入红点中国成为合伙人，曾投资过小马智行、Opay、趣头条等。张鸣晨是如何通过楼天城认识唐杰的？清华圈为什么创业成功率高？只投资教育系统筛选出的“第一名”，会不会错过outlier？新的美元LP在考察了中国模型厂商后有什么体感？
针对诸多问题，我们与张鸣晨进行了交流，以下是「暗涌Waves」与张鸣晨的对话（经编辑）：
「暗涌」：智谱，是星连资本一期基金投资的第一个项目？
张鸣晨：对，2021年那轮我们是领投方，之后连续投了四轮。一期基金里，有40%的资金投入了智谱。其他还投了无问芯穹、辉羲智能，后续也都在加仓。
「暗涌」：最初是怎么接触到智谱的，又是如何决定投资的？
张鸣晨：在红点中国时，我投资了小马智行。小马智行CTO楼天城，曾经被称为“中国编程第一人”，是清华计算机04级、姚班的开山大弟子，清华很多人都叫他“楼教主”。有一天他就说，你们一定得认识一下唐杰，计算机系vision最好的老师之一，非常厉害。唐杰老师拿了系里历史上第一篇ACM best paper。现在大家发表得比较多了，但在2020年之前，那真的是凤毛麟角。
「暗涌」：那时候智谱已经在创业了吗？
张鸣晨：还没有。但他已经带着一批人在做项目，杨植麟、刘知远等都是他们一个组的。当时他们在智源研究院，做出了中国全行业第一个大模型，叫“悟道”。为什么叫“悟道”呢？因为模型是在五道口训练的。
这个团队，其实就是中国大模型的黄埔军校，国内很多模型厂商的技术主力，都是从这里走出去的。大家掌握了炼丹的技巧，开枝散叶，形成了中国大模型的整体格局。
智谱起家的业务是知识图谱，所以他叫智谱。做大模型这件事，一定程度上是我跟唐老师一起讨论出来的。当然最后拍板的还是智谱自己的团队，但我们起到了重要作用。智谱体系内训练的第一个模型，花的就是星连那笔钱。
「暗涌」：那考虑过投Kimi吗？
张鸣晨：当然。但三四年前，愿意在早期重注大模型的资金就那么一些，资本供给端是零和游戏，所以比较紧张，我们就重点押在智谱上。现在大家都看明白了，这些都成了“国宝级项目”，一堆钱追着投。
「暗涌」：智谱上市后股价大涨大跌，LP会追着问吗？
张鸣晨：也会。上市后都是公开信息，高点时市值超过万亿，自然受关注。但二级市场波动很正常，它不光是基本面决定的，还跟宏观货币供应、板块轮动等很多因素有关，像弹簧一样，围绕fundamental上下波动。
我们更关注智谱的商业基本面。中期业绩会上，他们披露了新数据，计算下来8月单月收入相当于前6个月总和，增速非常快。
「暗涌」：投中一个明星项目不算罕见。但持续加仓，挺考验魄力。基流，你们投了几轮，把自己投成第一大外部股东？
张鸣晨：大概五、六轮吧。基流一开始找到我时，只有非常强的技术，没有客户。聊完以后，我不光给了投资，还帮着联系了智谱，协调出一批GPU，支持他们做技术验证。所以，我不光给第一张term sheet（投资意向书），还给第一张商业合同。
为什么清华创业成功率高？首先肯定是技术过硬，其次清华人真的抱团，遇到事情真帮忙。
「暗涌」：投基流的几轮里，哪些是雪中送炭，哪些轮得抢份额？
张鸣晨：我记得非常清楚，15亿估值时，原本谈好的一个投资人退出了，公司给我打电话，我说没关系，我们来领投。那是去年的事，不到一年，基流现在估值已经150亿了。
「暗涌」：敢连续加仓，底气来自哪里？
张鸣晨：我们跟企业走得很近，与创始团队相处就像同事，有事随时打电话。所以对公司现有订单、未来管线、潜在订单需求等，都非常清楚。外部投资人对业务未必能了解这么全面，特别是AI企业，三个月可能完全变样。
大家是一个战壕里的兄弟，一起把生意做大。那他遇到困难会找我，有好事也会想到我。比如，基流有卡可以出租了，我们投的哪些企业需要算力，也能最早知道。
「暗涌」：估值翻了几倍后，再追投会犹豫吗？
张鸣晨：投资要往后看。今天这个价格投下去，后面还能不能有10倍的投资回报？如果有，今天就是好价。单看估值是100亿、1000亿，判断不了贵不贵。我们对基流的业务足够了解，所以没有犹豫。
「暗涌」：所以重仓加注，在星连比较普遍？
张鸣晨：智谱、生数、面壁、基流等，这些项目我们都多轮加仓。
「暗涌」：很多项目都需要重度陪伴，管得过来吗？
张鸣晨：投的企业多了，有的也长大了。有点像家里孩子多，老大带老二、老二带老三，互相之间就转起来了。
「暗涌」：你会用“激进”去形容自己的投资风格吗？
张鸣晨：还挺保守。我们不赌hypothesis，不会为假说买单。一个复杂任务，如果有8个问题需要解决，我不会在解决了2个、还剩6个的时间点进去；而是在学术界已经解决了6个、还剩下2个最难的timing进去，给钱，让他把最难啃的骨头解决掉。
「暗涌」：你们会讨论科技哲学吗？比如AI将怎样改变组织和社会？
张鸣晨：不用哲学，我们就做定量讨论，哲学没用。
直接问研究员：这事已经跑了多少步，有没有收益，能不能跑通。之前大家疯狂讨论一种新型芯片，很多人做定性讨论：它能不能用来跑模型。我直接问几家模型公司：你们用完怎么样？他们说掉点很严重。OK，这事就结束了。
真正开会的时候，我们都很严谨，聊技术、聊实际问题。哲学是课余愿意聊就聊。
「暗涌」：在外界看来，星连资本有一些标签，比如智谱CVC、清华系、AI native，你自己怎么定义这支基金？
张鸣晨： 我们自己定义是Researcher Fund。美国AI产业里，最好的研究者都在大公司，投AI的基金围着几家大公司找人；中国顶级研究人员在几所顶尖大学里，逻辑不一样。
「暗涌」：所以你们投的项目70%来自清华。“智谱CVC”是当下你最想澄清的一个标签？
张鸣晨：也还好。智谱确实是我们最重要的合作伙伴之一。但市场上有种误读，觉得我们是智谱下面的投资部门，这不对。有些项目会觉得中间有冲突，不愿意聊。我们会解释：星连是market-based的基金，大部分钱是市场化渠道募集而来，智谱不是我们的大LP。
「暗涌」：之前投智谱、面壁、基流等都是清华系创业者。密集投清华的项目，你有什么体感？
张鸣晨：投清华的项目比较简单。
清华教授做的项目，在技术上不需要做特别的判断。能考到清华读书本就经过了严格筛选；清华计算机系一个年级150个人，能留校的只有一两个人。留校后，还有非升即走考核。在清华里能当tenure，都是各自领域里的“世界级人才”。所以主要判断，在商业上，他是不是一个足够有潜力的人。
「暗涌」：商业潜力的判断有什么方法论吗？比如怎么判断一个年轻PI融资，是为了成就一家商业公司，还是想买卡做科研？
张鸣晨：我们说要“看三气”，虎气、猴气、熊气。
虎气，是说你要有领导力，不光自己学术做得好，还能把更厉害的研究员团结起来创业。猴气是足够聪明，有很强的vision、insight、taste。熊气，要有执行力、落地能力。我们也看到过行业里很多人光说不练，偏参谋型，这种就不适合做1号位。
最理想的肯定是三种气质都有。看得多了，会形成一种肌肉记忆。几次接触下来，我们就能感知到创始人哪方面气质格外突出，长板在哪里。
「暗涌」：现在是技术投资的时代，如果全世界同行都评议筛选过了，为什么许多投资机构在早期没投中清华系模型厂商？
张鸣晨：第一，AI技术确实新。很多老牌TMT投资机构的技术栈储备不够用了。第二，机构认知是否足够深。历史上有投了多个清华项目的投资人，错过了清华几个模型、重要Infra公司，还是因为没有看明白“模型”。早期非常恐惧，担心做大模型有诸多风险、没有商业模式。
聊早期项目先问“商业模式是什么”，这是典型的人民币基金风格；但模型和infra早期其实很难谈出来，所以就没投。
「暗涌」：从TMT到AI，投资逻辑发生了哪些变化？
张鸣晨：对于投不投教授，TMT投资人会有惯性、有摇摆。因为互联网公司需要强运营，要求创始人必须接地气、能打仗，把经济账算到极致。这些确实教授不擅长。
但AI更加技术驱动，它的第一性原理是最高水平的研发，技术是决定性要素。有点像数学界——最顶尖的1000个人，干了全行业95%的事。
而且现在从技术到商业的转化非常直接，不经过销售和运营，只要做出一个好模型、好产品，通过GitHub、Twitter可以迅速传播，用户可以马上接API，公司就能产生收入。所以这个时代，顶级researcher大放异彩。
「暗涌」：清华系师生准备创业了，你们通常怎样第一个知道？那个“雷达”长什么样？
张鸣晨：我们有很多官方渠道，通过孵化器，我们跟清华技术转化部门等建立了合作框架，对口单位和院系都会给我们推项目。清华研究AI的有9个院系，我们都有合作。
因为之前投资过很多清华教授，老师们有时也会主动推荐项目。包括清华姚班也很鼓励创业，有的研究员刚入组成为PI，大家就把他的创业项目推荐过来了。深入合作，关键是意愿、能力、信任，这三点我们都具备。
「暗涌」：作为智谱、基流的天使投资人，在清华创业生态里，你认为自己属于什么角色？
张鸣晨：我们自己定义是，做被投公司的副驾驶。
创业三个要素：人、钱、事。除了给钱，人和事我们也一块来帮公司规划。清华老师介绍项目过来，也会说我们“是清华圈最知道怎么做AI项目、配置资源的，你们一定要过来聊聊。”
我们相当于建了一个“AI投资Infra”，一个AI创业供应链。把高校和产业、资源打通，批量产生高质量的AI创业项目。清华的人才其实是全国的人才，让全国受过最好教育的人，把最好的能力转化成AI生产力，最后释放到全社会。
「暗涌」：只在圈子内流动的信息多吗？
张鸣晨：很多。researcher 是个小圈子，靠不靠谱，吃个饭、喝个酒，一聊就聊出来了。
「暗涌」：有些熟人推荐来的项目，会碍于人情投一点钱吗？
张鸣晨：我们投资决策是市场化的，大家标准统一：首先，只投全市场最好的1%项目。第二，这个项目后边能有10倍投资回报。
用这两个标准筛选，明显的资源类项目，我会拒绝掉，不是清华项目照单全收。因为正是严格筛选，好项目才愿意拿我的钱，创始人看重的是“我跟谁是Peer”。
「暗涌」：看好这类项目，你们会是领投、给出最高价格的那一家吗？
张鸣晨：基本都是领投，但不见得出价最高。最近我们孵化了清华一位教授的项目，市场上追的人很多。最后我们给的价格并不最高，他还是选了我们。因为两年前，我们就开始帮他探索这个生意，一起设计商业模式、补团队。他觉得和我们一起做靠谱，估值比别人低一些，也可以接受。
「暗涌」：只投体系筛选出来的第一名，会错过王兴兴那样的outlier吗？
张鸣晨：我们也愿意投outlier，比如我们在深圳投的Zettlab，是大疆和云鲸出来
